El enfriamiento de las economías emergentes

El diario El Mundo habla del enfriamiento de las economías emergentes en su número del 24 de agosto de 2013:

Los analistas llevan trimestres discutiendo sobre si China se aproxima hacia un aterrizajeforzoso o no. Pero mientras todos los ojos apuntaban hacia Oriente, el golpe ha llegado al resto de emergentes. Invirtiendo lo ocurrido desde 2007, el dinero y la mejora empiezan a regresar a Europa y EEUU mientras la desconfianza se abre paso en Asia, África y América Latina.

Cuando hay apuros, la City es la más rápida a la hora de encontrar acrónimos. Tanto cuando las cosas van bien (BRIC) como cuando van mal (los PIGS). Desde esta semana, en Londres y Nueva York ya hablan de los BIITS, por Brasil, India, Indonesia, Tailandia y Sudáfrica, cinco de los países que en los últimas días han sufrido un correctivo más severo.

El mercado ha registrado caídas importantes en sus Bolsas, subidas notables en los tipos de interés a los que se financian y una fuerte depreciación. El real brasileño, por ejemplo, se ha desplomado más de un 15% frente al dólar, y está en su nivel más bajo en cinco años. Algo similar ocurre con las rupias de India e Indonesia y el rand sudafricano (ver gráfico). Según Bloomberg, el valor de las acciones de los mercados emergentes se ha desplomado en más de 1,5 billones de dólares desde el 8 de mayo.

Mientras, España bate récords en sus exportaciones, Alemania cerró el primer semestre del año con un superávit presupuestario de 8.500 millones de euros (un 0,6% de su PIB), y su producción industrial está en máximos de dos años. Además, el PIB de la Eurozona creció un 0,3% en el segundo trimestre del año, y en agosto el Índice de confianza de los consumidores mejoró. En EEUU, el paro está claramente por debajo del 8%, el Dow Jones ha tocado máximos y la confianza de las pymes se recupera. La normalidad está muy lejos, pero el peso de la balanza ya está oscilando.

¿A qué se debe el golpe en los emergentes? El problema de fondo es que hay dudas sobre la solvencia de los fundamentales de sus economías. Pese al optimismo desbordante del último lustro, algunos fondos y analistas llevan tiempo advirtiendo de debilidades estructurales. La segunda mayor economía del sudeste asiático, la tailandesa, se contrajo 0,3% entre abril y junio, entrando en recesión. Ayer mismo, el ministro de Hacienda de Brasil revisó a la baja la previsión de crecimiento para el año hasta el 2,5%. El déficit por cuenta corriente indonesio está en máximos desde la crisis de los 90. Al igual que el de India, que con un 4,8% del PIB es uno de los mayores entre los emergentes. Lo que significa que dependen del capital extranjero, que cuando ve problemas, sale corriendo. Aunque a pequeña escala,los inversores se deshacen ya de activos de riesgo.

Sin embargo, para los analistas, el gran desencadenante no ha sido macroeconómico, sino monetario. Las continuas bajadas de los tipos de interés por parte de los bancos centrales de EEUU, la UE o Inglaterra despertaron y alimentaron el apetito de dinero barato, y durante estos años, y mientras sus economías resistían la crisis con gran entereza –gracias en parte a la demanda de commodities–, los emergentes acudían en masa en su busca.

Al ver crecimiento, el aumento del flujo de inversión extranjera y una estabilidad como nunca antes, las autoridades monetarias nacionales mantuvieron políticas laxas y procíclicas, alimentando burbujas. Ahora, sin embargo, el anuncio de la Reserva Federal estadounidense (el dólar es la moneda de reserva) de que irá eliminando los estímulos aplicados los dos últimos años ha cambiado el marco y las reglas, y con el dólar más fuerte, el dinero que antes salía, empieza a regresar. España es buen ejemplo de las consecuencias de que se cierre de golpe la ventanilla del dinero.

Aunque los síntomas sean similares (fortalecimiento rápido del dólar y políticas restrictivas en la Fed), los expertos no creen que estemos ante una nueva crisis asiática como la de 1997 o la latinoamericana de los 80. Además, aunque tengan algunas debilidades, las economías de los emergentes son más sólidas hoy y tienen un endeudamiento en divisas extranjeras más limitado.

Aun así, es un primer aviso serio. El gobernador del Banco Central de la India ha aprobado una intervención de 1.200 millones de dólares para respaldar su rupia y ha tenido que asegurar que no estudia implantar controles de capital. Indonesia ha puesto en marcha un paquete de medidas de emergencia. Y Brasil ha aprobado la inyección de hasta 60.000 millones de dólares para frenar la volatilidad del real.

Quizás esta semana haya sido sólo una corrección de los mercados, pero el susto ha llegado a muchas capitales. Faltan muchas reformas por hacer, y como ha demostrado el caso de Europa, el momento es cuando las cosas van bien. Si se espera, el golpe es devastador.

El tema también ha sido abordado por Daniel Lacalle en El Confidencial, advirtiendo del riesgo del “sudden stop” o parada “en seco” de estas economías:

¿Se acuerdan en el cenit de la crisis europea cuando nos decían una y otra vez que nuestras empresas estaban muy baratas por su exposición a Latinoamérica? ¿Saben por qué no se oye ahora? Los mercados emergentes están mostrando enormes señales de debilidad. La última, México, que mostró un decrecimiento del PIB del 0,7% en el segundo trimestre comparado con las expectativas de crecimiento de 0,3%. Un país cuyo crecimiento depende enormemente de las exportaciones, mostraba una caída no esperada.

Pero México no es un enorme problema. Seguirá creciendo al 1,8% en 2013. El riesgo de los mercados emergentes no es solo de crecimiento menor de lo esperado en Brasil, México, India, o China. El gran dilema es lo que en laCity se llama el sudden stop. Una parada en seco en el flujo de inversión de capitales.

Una de las consecuencias de los planes de estímulo monetarios de los últimos años ha sido la inflación extrema en los activos de riesgo. Lo hemos comentado muchas veces en esta columna. Estados Unidos exporta inflación a las economías semi-dolarizadas y emergentes. Y algunos de los activos favoritos han sido los bonos de mercados emergentes. Hasta tal punto que, como comentábamos en La gran burbuja, hemos visto a emisores de bonos de bajísima calidad crediticia acceder al mercado a tipos extremadamente bajos.

Sin embargo, ante la posibilidad de que los estímulos innecesarios de laReserva Federal se reduzcan, hemos visto una oleada de retirada de fondos sin precedentes.

– Las reservas de los bancos centrales de países emergentes han perdido ya 81.000 millones de dólares pero las necesidades de financiación han aumentado un 7% y los déficits por cuenta corriente dan señales de alarma.Morgan Stanley y Citigroup lo alertaban en sus respectivos informes ¿Qué pasa si se para la marea? Y El optimismo está en la playa.

– La inflación excesiva y el desplome de las monedas locales han disparado los déficits por cuenta corriente de los países latinoamericanos. La inflación llega hasta el 40% en Venezuela, el 25% en Argentina, y las cifras alcanzan el 8-10% en la mayoría de mercados en desarrollo. Fíjense en India, donde los precios de algunos alimentos básicos se han disparado hasta un 46% en un año.

– El acceso a crédito barato y dólares a todo trapo de la máquina de imprimir de la Reserva Federal ha hecho  que gran parte de los países y empresas de mercados emergentes hayan tomado esa liquidez excesiva, a razón de 10.000 millones de dólares mensuales, según cálculos de varios bancos de inversión, como algo normal. Una inflación de activos de riesgo de renta fija del 150% medida como capital adicional y menor coste de financiación. Y lo hemos comentado muchas veces, los periodos de liquidez excesiva no se utilizan para reducir riesgo y fortalecer las economías, sino que se asumen como un nuevo paradigma de normalidad. Hasta que baja la marea, y se ven los bañistas que van desnudos.

El riesgo no es fácil de cuantificar, pero según nuestro análisis interno puede llegar a un 0,5% del PIB global en 2013. Recuerden el impacto de la pinza de crédito credit crunch en la OCDE en 2008.

Desde luego, las consecuencias sobre el crecimiento y la estabilidad económica de los países emergentes pueden ser muy relevantes. La combinación de altísima inflación, déficits por cuenta corriente y pérdida de reservas de dólares en los bancos centrales nunca ha sido una ecuación ganadora. Y las tres variables se deterioran muy rápidamente.

Indonesia ha perdido el 13% de sus reservas de divisas en tres meses,Turquía, Ucrania, India han mostrado cifras parecidas. Argentina un 12% en cuatro. Esto es importante porque para los países es muy necesario contar con dichas reservas ante un escenario incierto y de dificultades financieras.

Muchos de estos países y empresas tienen deuda externa en dólares y cada vez menos divisa norteamericana para cubrir sus compromisos.

La situación de inestabilidad económica de muchos de estos países no había sido un tópico de discusión en la Reserva Federal hasta que el mundo empezó a preocuparse por el brutal colapso de la rupia india de 55 contra el dólar a 65 esta semana. Varios amigos en Washington empezaron a preguntar, de manera diplomática, sobre los riesgos. Y desde luego, no son pequeños, con la inflación disparada y un déficit por cuenta corriente del 4,8% del PIB, India no ha visto sus exportaciones mejorar ni siquiera con el colapso de su moneda.

Un sudden stop tiene efectos globales. Tiene un impacto relevante sobre labanca europea, muy expuesta a Latinoamérica, y en las empresas multinacionales del viejo continente, que empieza a vislumbrar la salida de la recesión. Porque el riesgo de impago se dispara. Y tiene consecuencias directas muy importantes en la banca británica y americana, por su exposición a Asia y África. Pero, sobre todo, genera dificultades para que estos países en desarrollo, con necesidades de refinanciación creciente, acudan a los mercados de capitales tras la bonanza de los años del helicóptero monetario.

Pero ojo, para España y la Unión Europea no son tan malas noticias. Los países emergentes no están exportando mucho más, entre otras cosas por el recorte de demanda interna de la OCDE, y la salida de capitales de países en desarrollo a ‘países de bajo riesgo’ eleva las posibilidades de entrada de dinero y caída de las primas de riesgo en Europa. No es que sea un beneficio enorme, pero la rotación de activos financieros saliendo de alto riesgo a países defensivos siempre ha beneficiado a la Unión Europea y Estados Unidos. Aunque sea un beneficio a corto plazo, ya que el riesgo de que se dispare el euro y el dólar contra las otras monedas, y a la vez se contraiga el crecimiento de los mercados de alto potencial, hace que todo el sistema entero vaya hacia la desaceleración.

¿Cómo se evita un sudden stop? Me dirán, con razón, que es mucho mejor no haber creado este enorme océano de liquidez artificial y de riesgo. Que hubiera sido mejor no hacer creer al mundo que cada año se creaba un billón de dólares de boleto de lotería para inflar activos. Pero ya está hecho. Ahora no es fácil, pero la mejor manera de evitar un susto en algún enorme país en desarrollo es precisamente hacer lo que está haciendo la Reserva Federal.  Meter el pie en el agua pero no mojarse mucho, decir que sí va a parar los estímulos y luego decir que no. Jugar, como decía Al Pacino en The Devil’s advocate (Pactar con el Diablo, de Taylor Hackford, 1997) a ser el “peor casero del mundo”.

Estaremos atentos. Puede ser un susto manejable o una bola de nieve, pero no es irrelevante.

David de Bedoya matiza el artículo de Daniel Lacalle haciendo estas observaciones:

Para Lacalle, el peligro está en que se produzca lo que los neokeynesianos llaman un sudden stop. Esta teoría, que alcanzó su máxima seriedad en 1993 con un trabajo publicado por Carmen Reinhardt y Guillermo Calvo (When capital inflows come to a Sudden Stop: Consequences and Policy Options) en las que se exponía sus implicaciones en la teoría del ciclo mainstream desde la que toma sus raíces estando claramente basada en la teoría de las expectativas racionales y la curva de Philipps de pendiente negativa (ambos análisis ya refutados por Adrián Ravier en su libro En busca del pleno empleo. Estudios de macroeconomía austríaca y economía comparada). Para sintetizar esta teoría del sudden stop trataremos de abreviarla a sus líneas más paradigmáticas, aunque recomiendo encarecidamente la lectura del trabajo de Reinhardt y Calvo así como el último aporte de Calvo en el que trata de buscar un nexo entre la teoría del sudden stop y la teoría del ciclo económico de Hayek/Mises (Puzzling over the anatomy of crises: Liquidity and the veil of finance), un hecho que ha revolucionado el mundo de la escuela austríaca al ser Guillermo Calvo un economista mainstream que se percata de la solidez de la Teoría Austríaca del Ciclo Económico y que busca cómo adaptar los modelos previos a la misma.

El modelo de análisis de la teoría del ciclo económico del sudden stop analiza las consecuencias de una interrupción inesperada del flujo de capitales hacia una economía suponiendo, en la misma, una contracción de sus mercados crediticios – de manera persistente – llevándola a problemas de sostenibilidad fiscal si dicha economía era una economía emergente con gran exposición a las fluctuaciones del dólar americano. El frenado en seco en los procesos de producción generará una serie de costes en la economía que se reflejarán en una caída importante del PIB. Estos costes, en resumen, se producen a consecuencia de la necesaria reubicación de los bienes de capital en sectores distintos a los que se encuentran debido a una previa distorsión de precios en el mercado de bienes de capital, que había llevado a localizarlos en aquellas industrias cuya generación de riqueza en el largo plazo era, por lo menos, cuestionable. El problema de este análisis no es sólo que yerre en las causas (puesto que apunta a una excesiva confianza en el dólar que empuja a estos emergentes a enlazar su economía con intensidad a la economía estadounidense, algo que veremos no es cierto al no ser un problema de confianza del país si no de expectativas subjetivas del mercado), el problema mayor de la teoría del sudden stop (al menos, como fue enunciada en su día por Reinhardt y Calvo) son las medidas que propone para corregir los problemas derivados de este sudden stop(precisamente, lo que Lacalle se plantea al final de su artículo). Para los que defienden esta teoría, una mayor regulación que blinde a la economía emergente frente a las fluctuaciones de divisas extranjeras es clave a la hora de evitar los perniciosos efectos fruto de la recolocación de bienes de capital explicada anteriormente. ¿Por qué regulación y no políticas fiscales o monetarias? Puesto que observan (y aciertan) que una política monetaria tras la falta de liquidez en dólares llevaría sólo a altas tasas de inflación y destrucción de riqueza y una política fiscal expansiva es insostenible por los problemas de financiación externa tras el stop. En suma, la teoría del sudden stop no presenta nada nuevo dentro del paradigma keynesiano, simplemente supone la adaptación de los postulados del liquidity crunch en un análisis de la economía con modelos IS-LM adaptando dicho análisis a la particular situación en la que se envuelven las economías emergentes.

El problema de esta tesis, en lo que parece también caer mi estimadísimo Lacalle, es esta falta de confianza sobre la que se asienta, es decir, la fe ciega en el modelo de expectativas racionales. Algo que ya supo ver Nicolás Cachanosky (The Mises/Hayek Business Cycle Theory, fiat currencies and open economies) donde demuestra como la distorsión de precios relativos que causa un banco central en una economía no sólo se traduce a distorsiones en citada economía, también se expande en distorsiones similares en otras economías siempre y cuando las mismas sean de estructura abierta y cuenten con un sistema monetario fiduciario. Supone una continuación a la teoría de distorsión de precios provocada en la fase de la degradación de la liquidez del ciclo que explica (con otra terminología) Jesús Huerta de Soto en Dinero, crédito bancario y ciclos económicos. Simplemente, Nicolás la expande hacia mercados emergentes y economías abiertas en un trabajo potente. Como concluye Nicolás, no sólo se produce un alargamiento en la estructura productiva en las economías emergentes, también se produce una mala organización de los bienes de capital. Al cabo, la distorsión de los precios que llega del extranjero vía inflación coloca en los sectores con precios más reducidos una mayor cantidad de bienes de capital lo que conjugado con un aumento de la liquidez en divisa extranjera alarga la estructura de producción en dicho segmento (pensemos en el análisis de los triángulos hayekianos de las fases de producción) por encima del ahorro que lo sedimenta, lo que acaba por explotar no sólo por este alargamiento estructural artificial si no por la mala ubicación de los bienes de capital (para ver una exposición más detallada de las distintas teorías del ciclo mainstream y los nexos que se van construyendo con la teoría austríaca recomiendo este trabajo de Bagus y Alonso Neira titulado Teorías del ciclo económico: principales contribuciones y análisis a la luz de las aportaciones de la escuela austríaca de economía).

Como también supo ver Cachanosky en U.S. Monetary policy’s impact on Latin America’s structure of production (1960-2010), no estamos ante un problema de confianza que surja ex nihilo por una retirada de los estímulos previos en las economías que deba corregirse blindando las mismas, esto es, con medidas mercantilistas. El problema real surge cuando en aras de aumentar el empleo en el corto plazo usando la teoría de la Curva de Philipps, se producen distorsiones inasumibles para el largo plazo fruto de una mala distribución de los bienes de capital (como ya insistimos antes). Esta mala distribución, en el caso de economías emergentes analizadas tanto por Cachanosky como por Calvo y por mi respetadísimo Daniel Lacalle, se dirige fuertemente a la producción de materias primas demandadas por las economías más sólidas. Sector, el de las materias primas, en el que se producen cuellos de botella con frecuencia por el alza de los precios provocado por la distorsión del banco central (aunque también por el descalce de plazos, siendo este otro tema que no trataremos aquí). Al corregirse los precios ante la falta de liquidez en dólares en las economías más sólidas los bienes de capital del sector de materias primas en emergentes están siendo ineficientemente utilizados, lo que nos lleva al colapso.

La pregunta que debemos hacernos, llegados a este punto, es ¿por qué ante un entorno de liquidez masiva la retirada de estímulos monetarios produce tal impacto? No olvidemos que la Reserva Federal no planea subir los tipos de interés retirando dinero de la economía si no que la Reserva Federal plantea no inyectar tanto dinero a la economía. Pues es éste es segundo error que cometen los defensores de la teoría del suddden stop. No se produce por una desconfianza repentina hacia estas economías y una demanda creciente de dólares sin fundamento teórico sólido, si no que se produce por lo que Taleb denomina en su última obra “fragilidad”. Ante el enorme caos que supone la reestructuración del sector privado estadounidense (no olvidemos que el público se comienza a estructurar muy tímidamente ahora en 2013) las economías emergentes se han mostrado como economías sumamente frágiles mientras que la americana es más sólida. Ello se ha reflejado en un aumento de la demanda de los productos financieros en dólares (no sólo en la compra de divisas, también en el aumento de demanda de renta fija del gobierno federal, renta fija corporativa o gran inversión en equity). Es más, Estados Unidos ha podido implementar las políticas monetarias laxas sin enfrentarse a una gran inflación gracias a esta altísima demanda fruto de su falta de fragilidad (en términos de Taleb), no olvidemos que la inversa de la demanda de crédito es la velocidad del dinero. Lo que estamos diciendo es que el inversor extranjero ha inmovilizado en dólares cada vez más capital reduciendo la velocidad del dinero de Estados Unidos y protegiendo esta economía, por el momento, contra la inflación. No es, pues, que se produzca una desconfianza repentina (términos que también usaría Hyman Minsky para su análisis sobre la deuda y los tres tipos de deudores en su adaptación de la teoría keynesiana del ciclo), si no que una economía ha aguantado mejor las distorsiones de precios relativos que la otra y en términos de expectativas subjetivas la economía fuerte ha sabido atraer mucho más capital – y más diversificado – que las economías débiles, donde el capital ha distorsionado su estructura productiva alargándola y ubicando bienes en sectores que luego se tornarán en destructivos de riqueza.

Finalmente, no estaríamos pues en ningún caso en un sudden stop en estas economías si no en la consecuencia lógica de las actuaciones de la Reserva Federal de los últimos años. Sí, la confianza juega un papel fundamental y el liquidity crunch (por usar términos mainstream) podría explicar el riesgo que corren los países emergentes. Pero es una confianza sedimentada en la división internacional del trabajo y en todo un mercado que ve solidez en Estados Unidos, no que ve riesgo en los emergentes. Simplemente demandan dólares. Esto junto con un modelo de crecimiento basado en estas exportaciones de commoditiescuya estructura productiva venía alterada de raíz condenan a esta recesión a las emergentes. No es, pues, algo repentino e inesperado. Ahora bien, blindarse ante ello se antoja difícil. Una vez el periodo de producción se ha alargado en toda la economía (diacrónica y sincrónicamente) y tenemos bienes de capital distribuidos de manera ineficiente sólo nos queda desear que las medidas preventivas ya se hayan tomado. Y dichas medidas son políticas monetarias no expansivas, fortaleza de la divisa, contención del peso del estado y libertad en el sector privado. Puesto que poco a poco veremos peligros de inflación que ante una divisa fuerte no golpeará con crudeza (al no haberse monetizado usando dólares entrantes activos de pésima calidad), puesto que veremos problemas de financiación pública (agravados cuanto mayor sea el Estado) y veremos una enorme necesidad de reestructurar toda la producción en la economía (facilitada cuanto mayor sea la libertad en la misma).

Como concluían Ravier y Lewin en The subprime crisisno es fácil creer en que exista una estrategia de salida. Un gran crecimiento de M1 y de la velocidad del dinero en Estados Unidos al extender demasiado las políticas de la Reserva Federal, continuaban, es plausible en el entorno actual. Ello, conjugado con lo que decíamos anteriormente, no es si no la solidez teórica de que ante un desajuste prolongado en el tiempo la reacción es de una dificultad mayúscula. Sostenía Calvo en el paper que hemos citado antes (el segundo) que no todo boom tiene por qué acabar en un bust. Empero, tal circunstancia no la demuestra. Si bien es un campo de investigación interesante señalar que tal situación no parece razonable teniendo en cuenta las distorsiones ya comentadas. Tal vez sólo un aumento masivo de la productividad (incluso a altas históricas) puedan prevenir el bust tras el boom(que es lo que Bernanke está haciendo ahora mismo con el sector enérgico como canal de dicha productividad en Estados Unidos). Ahora bien, que la alta productividad pueda absorber la inflación no implica ni que la economía se vaya a beneficiar por entero de dicha alta productividad (sin distorsión relativa previa los precios serían mucho menores, no conteniéndose por citada distorsión pese a alta productividad) ni que dicha productividad vaya a redundar por igual en todas las industrias, lo que puede hacer que el modelo fracase por igual.

En fin, no es el sudden stop el grave problema de las economías emergentes. Esta es una consecuencia, o ni eso, de lo que se viene haciendo desde hace muchos años tanto por ellas mismas como por los bancos centrales de los países importadores de materias primas. El desenlace es próximo y sólo nos queda por ver si aquellas economías que realmente se blindaron contra ello (no con regulación, si no con libertad y responsabilidad, con dinero sano y con poco estado) sobresalen respecto del resto.

Hablando específicamente del enfriamiento de Brasil, pueden leer algunos de mis artículos al respecto haciendo click aquí y aquí. Sobre este tema, también es recomendable prestar atención a lo que escriben Germán Aranda y Pablo Suanzes:

Hasta hace muy poco parecía una de las más sólidas del planeta, pero superado el ecuador del ejercicio 2013, la economía brasileña avanza a marchas forzadas, desacelerada e intentando lidiar con una gran inflación y con la devaluación del real en el mercado internacional. Los mismos problemas que han llevado el miedo en la última semana a la India, Indonesia, Tailandia o Sudáfrica, cuyas Bolsas se desploman y cuyas divisas sufren caídas de dos dígitos.

El jueves por la noche, pocas horas después de que el ministro de Hacienda, Guido Mantega, anunciara que su departamento revisaba sensiblemente a la baja el crecimiento esperado para el año, pasando de un 3,5 a un 2,5% del PIB, el Banco Central del país anunció una inyección de hasta 60.000 millones de dólares (casi 45.000 millones de euros al cambio actual) para intentar frenar la depreciación del real.

Este año, la moneda brasileña ha perdido un 15% de su valor con respecto al dólar, y se ha situado en su nivel más bajo de los últimos cinco años. «Con el objetivo de proporcionar protección cambiaria a los agentes económicos y liquidez al mercado, el Banco Central de Brasil (BCB) anuncia que comenzará desde este viernes un programa de subastas de swaps de divisas y ventas de dólares con acuerdo de recompra», explicó la autoridad bancaria nacional.

Tres veces por semana, desde el lunes y hasta el 31 de diciembre, el BCB subastará swaps en divisas por un importe de 500 millones de dólares diarios, y cada viernes venderá hasta 1.000 millones de dólares mediante acuerdos de recompra. Las medidas se suman a la aportación de 45.000 millones de dólares (sumando un total de 100.000 millones contando la inyección actual) desde enero por parte de la institución, principalmente en el mercado de derivados para defender la cotización del real.

Mientras tanto, y al igual que está sucediendo de forma simultánea en otros países emergentes, los datos macroeconómicos empiezan a tambalearse. No afrontan los mismos desafíos que Europa o EEUU, pero la época de crecimiento sin límite, aumento de la inversión extranjera y crédito fácil ha podido tocar fondo.

Brasil, después de aumentar un 7,5% su PIB en 2010 y pese al entusiasmo general, pues organizará el Mundial de Fútbol y los JJOO, apenas creció un 2,73 en 2011 y todavía menos en 2012 (0,90%), despertando las alarmas en la que, por méritos propios, se ha convertido en la sexta potencia económica mundial.

Para 2013, el Gobierno brasileño estimaba en un 4% su crecimiento. El mes pasado ya hablaba de un 3,5%, pero Hacienda ha enfriado ahora todavía más las expectativas al reconocer que un 2,5% es un objetivo más realista.

«Brasil está exportando menos porque hay una crisis global y los mercados internacionales están parados», se justificó Mantega en una entrevista. «El Gobierno establece metas y persigue esas metas, pero poder alcanzarlas depende de muchos factores», añadió.

Con respecto a la devaluación del real, el ministro negó que haya afectado de manera directa a la inflación en los productos importados, que dependen del encarecimiento del real: «Hasta ahora no hemos detectado ese efecto. No digo que no pueda ocurrir, pero todavía no ha pasado».

Precisamente, la inflación fue uno de los motivos de ahogo y enfado que llevó a la calle hace unas semanas a una clase media que pierde irremediablemente poder adquisitivo pese a la mejora de sus salarios. En julio, el país consiguió registrar su menor subida en tres años, con un aumento del IPC del 0,03% después de la subida del 0,26% en junio, pero el acumulado en los últimos 12 meses es aún de un 6,27%.

Un estudio de la Fundación Getúlio Vargas publicado ayer por el diario O Globo muestra que los principales productos del desayuno de un brasileño acumulan una subida del 14,64% en el último año. La leche, que ha aumentado su valor en un 31,81% durante ese periodo de tiempo, es la mayor afectada por la subida de los precios.

Las protestas, mientras tanto, se suceden diariamente en las calles, pero sin alcanzar ni de lejos las cifras de participación de su momento álgido, el pasado 20 de junio, cuando más de un millón de personas se manifestaron en 388 ciudades en las mayores protestas de la historia reciente del gigante sudamericano.

Pese a que la subida del coste del transporte (después rectificada por la mayoría de gobiernos regionales) fue el detonante de las marchas, el punto de mira está ahora, mucho más que en los problemas económicos, en la corrupción política, la lejanía de las elites y de sus decisiones con respecto a la población y la brutalidad de la policía militar tanto ante los manifestantes como en sus violentas operaciones en las comunidades más pobres del país.

La cuestión del enfriamiento de los BRICs también ha centrado la atención de Anders Aslund, que ha escrito lo siguiente en el Financial Times:

After a decade of infatuation, investors have suddenly turned their backs on emerging markets. In the BRIC countries—Brazil, Russia, India, and China—growth rates have quickly fallen and current account balances have deteriorated. The surprise is not that the romance is over but that it could have lasted for so long.

From 2000 to 2008 the world went through one of the greatest commodity and credit booms of all times. Genesis warns that after seven years of plenty, “seven years of famine will come…and the famine will ravage the land.” Perhaps the combined commodity and credit cycle, from which the BRIC countries have benefited more than their due, is divinely appointed.

The boom was prolonged for half a decade by quantitative easing in mature economies, flooding them with cheap financing. During their years of plenty, the BRICs did not have to make hard choices. Today, their entrenched elites seem neither inclined to nor able to do so. Their lives have been too good.

Now the booms are over. Brazil and Russia have been hit by the leveling out of commodity prices, which are expected to decline for several years. Those two countries may also be caught in the “middle-income” trap. Recent research has also found that countries tend to experience a sharp growth slowdown when GDP per capita reaches about $15,000.

While the BRICs have accumulated large foreign reserves, they did not take advantage of the good years to improve the underlying state of their economies. China’s banks are overleveraged and India suffers from most economic ailments. Its inflation is too high; its budget deficit, public debt, and current account deficit are too large. Governance is mediocre at best, reflecting substantial corruption and poor business environments.

One can see the hubris of the boom in the construction of white elephants; Olympic Games tell it all. In 2008 Beijing beat all prior games with an expenditure of $40 billion. Russia is expending $51 billion on the 2014 Sochi Winter Olympics compared with $6 billion spent on Vancouver’s in 2010. Brazil’s recent protests were, in part, about the cost of the 2014 football World Cup and 2016 Olympics.

When it comes to vital infrastructure investment, however, Brazil, India, and Russia invest too little, leading to multiple bottlenecks. Russia has not expanded its paved road network since 1994. Only in 2018 is a highway finally expected to connect Moscow to St. Petersburg—and only then because it will be Russia’s turn hosting the World Cup.

Worse, the current BRIC thinking goes in the wrong direction. All have large state sectors and are relatively protectionist. Because of their recent economic successes and the western financial crisis, their policymakers increasingly see state capitalism as the solution, and private enterprise and free markets as problems. Especially in Russia and Brazil, influential circles call for a greater role of the state, although the corrupt state is their key problem.

Last month Igor Rudensky, the United Russia parliamentarian who chairs the State Duma’s committee on economic policy, even stated: “The leading role and the commanding heights in the economy should belong to state corporations…. We have to preserve all the positive from [the Soviet] historical experience.” Back to the future!

Even if the BRIC political leaders were to face up to reality, their giant state corporations rule the roost. They hold an iron grip over energy, transport, and banking. But the BRICs do not rule the world. Because of them the West has played down the World Trade Organization, instead seeking regional trade agreements among like-minded countries such as the Transatlantic Trade and Investment Partnership between the United States and Europe and the Trans-Pacific Partnership with most states but China around the Pacific Rim.

En referencia, a la desaceleración de la India, conviene leer el siguiente artículo de The Economist:

In May 2013  America’s Federal Reserve hinted that it would soon start to reduce its vast purchases of Treasury bonds. As global investors adjusted to a world without ultra-cheap money, there has been a great sucking of funds from emerging markets. Currencies and shares have tumbled, from Brazil to Indonesia, but one country has been particularly badly hit.

Not so long ago India was celebrated as an economic miracle. In 2008 Manmohan Singh, the prime minister, said growth of 8-9% was India’s new cruising speed. He even predicted the end of the “chronic poverty, ignorance and disease, which has been the fate of millions of our countrymen for centuries”. Today he admits the outlook is difficult. The rupee has tumbled by 13% in three months. The stockmarket is down by a quarter in dollar terms. Borrowing rates are at levels last seen after Lehman Brothers’ demise. Bank shares have sunk.

On August 14th jumpy officials tightened capital controls in an attempt to stop locals taking money out of the country. That scared foreign investors, who worry that India may freeze their funds too. The risk now is of a credit crunch and a self-fulfilling panic that pushes the rupee down much further, fuelling inflation. Policymakers recognise that the country is in its tightest spot since the balance-of-payments crisis of 1991.

India’s troubles are caused partly by global forces beyond its control. But they are also the consequence of a deadly complacency that has led the country to miss a great opportunity.

During the 2003-08 boom, when reforms would have been relatively easy to introduce, the government failed to liberalise markets for labour, energy and land. Infrastructure was not improved enough. Graft and red tape got worse.

Private companies have slashed investment. Growth has slowed to 4-5%, half the rate during the boom. Inflation, at 10%, is worse than in any other big economy. Tycoons who used to cheer India’s rise as a superpower now warn of civil unrest.

As well as undermining 1.2 billion people’s hopes of prosperity, failure to reform dragged down the rupee. Restrictive labour laws and weak infrastructure make it hard for Indian firms to export. Inflation has led people to import gold to protect their savings. Both factors have swollen the current-account deficit, which must be financed by foreign capital. Add in the foreign debt that must be rolled over, and India needs to attract $250 billion in the next year, more than any other vulnerable emerging economy.

A year ago the new finance minister, Palaniappan Chidambaram, tried to kick-start the economy. He has attempted to push key reforms, clear bottlenecks and help foreign investors. But he has lukewarm support within his own party and faces obstructionist opposition. Obstacles to growth, such as fuel shortages for power plants, remain. Foreign firms find nothing has changed. Meanwhile, bad debts have risen at state-run banks: 10-12% of their loans are dud. With an election due by May 2014, some fear that the Congress-led government will now take a more populist tack. A costly plan to subsidise food hints at this.

To prevent a slide into crisis, the government needs first to stop making things worse. Those capital controls backfired, yet the urge to tinker runs deep: on August 19th officials slapped duties on televisions lugged in through airports. The authorities must accept that 2013 is not 1991. Then the state nearly bankrupted itself trying to defend a pegged exchange rate. Now the rupee floats, and the state has no foreign debt to speak of. A weaker currency will break some firms with foreign loans, but poses no direct threat to the government’s solvency.

And so the Reserve Bank of India must let the rupee find its own level. The currency has not yet wildly overshot estimates of fundamental value. Raghuram Rajan, the central bank’s incoming head, should aim to control inflation, not micromanage one of the world’s most traded currencies.

Second, the government must get its finances in order. The budget deficit has been as high as 10% of GDP in recent years. This year the government must hold down its deficit (including those of individual states) to 7% of GDP. It is already cutting fuel subsidies, and—notwithstanding the pressures in the run-up to an election—should do so faster.

This is not enough to fix the government’s finances, though. Only 3% of Indians pay income tax, so the government’s tax take is puny. A proposed tax on goods and services, known as GST, would drag more of the economy into the net. It is stuck in endless cross-party talks. If the government can rally itself before the election to push for one long-term reform, this is the one it should go for.

Last, the government, with the central bank, should force the zombie public-sector banks to recapitalise. In 2009 America did “stress tests” to repair its banks. India should follow. Injecting funds into banks would widen the deficit, but the surge in confidence would be worth it.

There are glimmers of hope: exports picked up in July, narrowing the trade gap. But India faces a difficult year, with jittery global markets and an election to boot. Even if it scrapes past the election without a full-blown financial crisis, the next government must do much, much more to change India. Over the coming decade tens of millions of young people will have to find jobs where none currently exists. Generating the growth to create them will mean radical deregulation of protected sectors (of which retail is only the most obvious); breaking up state monopolies, from coal to railways; reforming restrictive labour laws; and overhauling India’s infrastructure of roads, ports and power.

The calamity of 1991 led to liberalising reforms that ended decades of stagnation and allowed a spurt of fast growth. This latest brush with disaster could produce a positive legacy, too, but only if it persuades voters and the next government of the importance of a new round of reforms that deal with the economy’s flaws and unleash its mighty potential.

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2 thoughts on “El enfriamiento de las economías emergentes

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